對上市企業(yè)投資者監(jiān)管績效研究管理論文
1引言
1953年,在美國通用公司RalphCordiner先生的努力下,一個新的投資者關系管理部門成立了,投資者關系(InvestorRelationshipIR)的術語被創(chuàng)造出來了,其具體包括上市公司處理與股東、債權人、潛在的投資者以及資本市場各類中介機構之間關系的各項活動。投資者關系管理(InvestorRelationshipManagement,IRM)是指公司運用金融、溝通和市場營銷學的方法來管理公司與金融機構和其它投資者之間的信息交流以實現(xiàn)企業(yè)價值最大化,是公司戰(zhàn)略管理的重要職責。因此,作為上市公司公共關系的一部分,投資者關系受到了上市公司特別是大型上市公司的重視。1969年7月10日,美國全國投資者關系協(xié)會成立,這標志著投資者關系在美國得到了普遍認同。從此以后,隨著投資主體的機構化、資本市場的全球化和溝通技術的發(fā)展,投資者關系在頻率、深度及前瞻性方面,都有了前所未有的發(fā)展。投資者管理不僅在資本運營領域,在企業(yè)戰(zhàn)略領域也受到關注。
2文獻回顧
2.1投資者關系管理研究現(xiàn)狀
Watts和Zimmerman(1978)認為公司會增加自愿的信息披露,以避免來自政府和股東的壓力,因為這種壓力會導致來自于法規(guī)規(guī)則的未來代理成本的增加。Lev(1992)指出如果沒有積極的公司信息披露,真實情況決不會被知道,在內(nèi)部知情者和外部股東之間總是存在著永久的信息溝壑。Lang和Lundholm(1993)的實證研究顯示,公司戰(zhàn)略溝通的公開度與跟蹤公司的分析師數(shù)量直接相關,如果許多信息靈通的分析師跟蹤某公司的業(yè)務狀況,并且對公司的前景充滿信心,則必將吸引越來越多的投資者關注該公司。Craven和Marston(1997)架構了投資者關系管理評價量表,通過實證證實了投資者關系與公司治理之間的顯著相關性,獨立董事的存在與投資者關系存在正相關關系,但獨立董事的比例對投資者關系的影響不大。
此外還有很多學者研究了股權集中度與投資者關系管理的相關關系,盡管一些單個治理變量與投資者關系的相關性結論不一致,但基本都認為兩者存在顯著的相關性。Higgins(2002)對美國財務分析師協(xié)會隨機抽取的419位證券分析師的郵寄調(diào)查問卷進行了實證檢驗,并發(fā)現(xiàn)1984~1987年間公司財經(jīng)信息溝通的質量與市盈率之間的重大關聯(lián)關系。張婉君(2007)以2005年6月首屆中國投資者關系(IR)年會評選出的41家2004年度中國A股公司IRM優(yōu)秀公司和41家配比公司以及2006年6月第二屆中國投資者關系(IR)年會評選出的12家2005年度中國A股公司IR優(yōu)秀公司和12家配比公司,合計106家上市公司為研究樣本,探討了上市公司投資者關系管理水平與公司績效之間的關系,得出的結論是:投資者管理水平與公司績效之間成正相關關系。劉善敏、林斌和聶毅俊(2008)以滬市2004年、2005年A股上市公司為研究樣本,從信息披露與戰(zhàn)略管理兩個角度分析上市公司投資者關系管理對企業(yè)股權融資成本的影響,結果發(fā)現(xiàn)上市公司網(wǎng)站投資者關系指數(shù)(IIRI)與股權融資成本顯著負相關,進一步檢驗交流信息質量指標對企業(yè)股權融資成本的影響,也發(fā)現(xiàn)同樣的結果。
盡管國內(nèi)外的學者對投資者關系管理進行了廣泛而深入地研究,但近年來從西方引進的IRM理論目前在我國并不成熟和系統(tǒng),股權文化和理性意識在我國證券市場中還很淡薄。投資者關系管理水平對公司績效會產(chǎn)生怎樣的影響,目前國內(nèi)還鮮有相關文獻對這一研究課題進行實質性地研究。本文在這一背景下嘗試對上市公司投資者關系管理水平與公司績效之間的關系作實證分析,期望能為證券監(jiān)管部門和上市公司的投資者關系管理實踐提供理論依據(jù)。
3理論框架和研究假設
3.1投資者關系管理的構成維度本文在國內(nèi)外研究的基礎上,借鑒國外研究的內(nèi)容分析法(Brennam,N.&Kelly,S.,2000;Brennam&Tamarowski,2002;KaiHockerts&LanceMoir,2004),結合國內(nèi)上市公司投資者管理實踐,將網(wǎng)站投資者關系評價指標從常規(guī)信息、強制披漏信息、交易信息、溝通有效性、溝通便利性、溝通反饋6個維度進行劃分。
3.1.1常規(guī)信息披露網(wǎng)站上提供即時新聞發(fā)布和其他的相關信息服務,包括投資者日歷、公司內(nèi)部章程、組織結構信息、公司治理有關文件等。從內(nèi)容和結構上看,這些信息是專門為投資者提供的,網(wǎng)絡用來作為向投資者提供信息的傳統(tǒng)途徑之外的一種輔助手段,從而使得投資者可以更快更好地獲得信息。
3.1.2強制信息披露網(wǎng)站上提供年報和半年報等信息。在這個階段,公司提供最近幾個年度的公司年報、半年報、環(huán)境報告和社會責任報告的電子版本,提供投資者對公司整體狀況有基本的認識與了解,在這個階段,公司網(wǎng)站用來提供投資者通過其他途徑也可以獲得的信息。盡管這些信息跟投資者也是相關的,但是大多所數(shù)情況下這些信息的形式和結構并不是專門針對投資者的。
3.1.3交易信息披露把公司相關信息準確、及時、主動地與投資者進行雙向交流,對實現(xiàn)公司與投資者之間的信息對稱,改善市場投融資環(huán)境,推動理性投資觀念的形成,培育以誠信為基礎的股權文化將產(chǎn)生重要作用。這樣就可以有效地保障投資者的知情權及其合法權益,從而增強公司與投資者之間的相互信任與支持,同時對于證券市場的穩(wěn)定發(fā)展也具有積極意義。
3.1.4溝通有效性公司亦透過與股東和投資者的溝通知悉他們對公司的期望和意見,進而針對投資者是否能利用網(wǎng)站上的平臺和公司聯(lián)系,讓公司知道投資者的意見與需求,以提升公司治理和增加透明度。
3.1.5溝通便利性除了要求上市公司在指定報刊和指定網(wǎng)站進行定期報告和臨時公告外,還有必要建立上市公司信息披露的專用系統(tǒng)。應由政府出資牽頭,建立從中央到地方、一個完整的上市公司證券情報系統(tǒng),整合證券市場信息資源,資源共享,信息互通。通過現(xiàn)代化手段,投資者可以在證券公司營業(yè)部或互聯(lián)網(wǎng)等現(xiàn)代化媒介上了解上市公司披露的即時信息。
3.1.6溝通反饋效果公司利用互聯(lián)網(wǎng)的特有優(yōu)勢與投資者進行及時的溝通和交流。在這個階段,很多公司提供投資者交流信箱,向訂閱者提供最新的信息,即時回答投資者的常見問題,提供在線咨詢等服務。還有的公司提供高層管理者的業(yè)績報告演講,向投資者提供下載或收聽業(yè)績發(fā)布會的錄音或錄像的服務,甚至是在線參加股東會議等。
3.2投資者關系管理與企業(yè)績效
企業(yè)投資者關系管理的水平對公司績效的影響,主要通過以下三條途徑。
(1)提高公司治理水平,降低代理成本。詹森和默克林的'代理理論認為,作為代理人,經(jīng)理人員有動力以機會主義的信息披露為手段最大化自身、而不是股東(委托人)的利益。投資者為了精確評估公司價值的需要而偏好完全信息披露,當他們預期經(jīng)理人員可能會采取機會主義信息披露的行為時,將壓低對公司的出價。為了避免投資者的壓價行為,經(jīng)理人員常常通過建立一系列“治理機制”來向投資者傳遞出信息披露高質量的“信號”,外部審計、董事會監(jiān)督就是這樣的“治理機制”,因此,經(jīng)理人員信息披露的質量和數(shù)量與這些“治理機制”的有效性高度相關。楊德明和辛清泉(2006)的中國上市公司投資者關系數(shù)據(jù)研究也證明了投資者關系能有效降低代理成本。
(2)降低企業(yè)融資成本,提高公司價值。我們認為投資者關系管理主要從三個方面降低融資成本:第一,上市公司通過網(wǎng)站披露公司信息,增進投資者對公司的了解,降低上市公司與投資者之間的信息不對稱(Marston,1996),從而降低上市公司的權益資本成本(Amihud&Mendelsom,1986;Brennan&Tamarowski,2000)。第二,投資者關系管理已經(jīng)發(fā)展成為一種重要的贏得股東支持的戰(zhàn)略溝通工具,通過設立網(wǎng)站與投資者交流,降低外部投資者搜尋信息和使用信息的成本。第三,Deephouse,Fombrun(1997)等從財務聲譽的角度來研究投資者關系管理,認為好的財務聲譽可以提高公司績效,降低融資成本,提升股票價格,創(chuàng)造競爭性壁壘等。Hall(1992)也提出,公司聲譽不僅僅是被主管人員關注的無形資源,而且它一直被認為是代表公司價值的一個重要資源。
(3)宣揚企業(yè)戰(zhàn)略主張,提升企業(yè)的品牌形象。Marcus(2002)認為,投資者關系管理的作用已經(jīng)超越了僅僅傳播信息的范疇,它具備對市場進行教育以及影響公司戰(zhàn)略的功能,它將減少投資者要求的風險溢價,提高股票的價值。Gregory(1997)則明確指出,投資者關系管理是公司整體溝通中的一部分,與投資者的良好溝通是公司信號的傳遞過程。
從戰(zhàn)略角度分析,投資者關系管理對企業(yè)戰(zhàn)略影響主要體現(xiàn)在兩個方面:一方面是通過向現(xiàn)有以及潛在投資者提供關于公司業(yè)績與發(fā)展前景的準確描述(Brown,1994),增進投資者對公司發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營情況的了解,促進其對公司的認同;另一方面是通過與直接、間接的投資群體之間建立長期聯(lián)系,提升上市公司的公眾形象,向資本市場傳遞一個良好的信號,贏得投資者的支持。通過從以上分析我們可以得出,投資者關系確實會影響到公司的績效,這種影響表現(xiàn)為好的投資者關系會帶來較高的公司治理水平、較低的融資成本、良好的戰(zhàn)略和品牌形象等。由此,提出本文的研究假設如下。
H1:信息服務企業(yè)的常規(guī)信息披露水平與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關;
H2:信息服務企業(yè)的強制信息披露水平與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關
;H3:信息服務企業(yè)的交易信息披露水平與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關;
H4:信息服務企業(yè)的信息披露溝通有效性水平與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關;
H5:信息服務企業(yè)的信息披露溝通便利性水平與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關;
H6:信息服務企業(yè)的信息披露溝通反饋效果與企業(yè)經(jīng)營績效呈正向顯著相關。
4研究設計
4.1樣本選擇本文研究的對象為信息服務型上市公司,其概念是根據(jù)國家統(tǒng)計局的《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》(GB/T4754—2002),信息服務企業(yè)是指包括G60、G61、G62的電信信息傳輸服務業(yè)、計算機服務業(yè)以及軟件業(yè)的總稱。從上海和深圳交易所有上市公司中按照行業(yè)劃分,找出所有的信息服務企業(yè),在深圳證券交易所上市的有51家,上海證券交易所上市的有54家,總共有105家。我們從上述105家公司中踢除已停牌的公司1家以及公司網(wǎng)站無法進入、數(shù)據(jù)無法獲得的5家,最終得有效樣本99家。同時將上述99家公司按是否屬于國有控股分為兩類,并保證每類樣本數(shù)都有30個以上,保證數(shù)據(jù)的有效性。
4.2變量定義
4.2.1被解釋變量在國內(nèi)外相關研究的基礎上,本文從信息質量和信息內(nèi)容兩方面評價網(wǎng)站投資者關系管理。其中常規(guī)信息、中國證監(jiān)會強制披漏信息、交易信息為信息內(nèi)容指標;溝通有效性、溝通便利性、溝通反饋效果為信息質量指標。共三大類35個指標,并用層次分析法對各個指標賦予相應的權重。每個指標采用0-1評分標準,即該指標在公司網(wǎng)站上存在給1分,否則為0分。對每個公司的得分進行加權,就得到了各個公司的投資者關系管理指標,具體的指標體系見表2。
4.2.2解釋變量本文的解釋變量定位于公司的業(yè)績。業(yè)績是反映人們從事某一活動所取得的成績或效果。公司的經(jīng)營業(yè)績包括財務和非財務業(yè)績,雖然將二者結合可以更好地反映公司的業(yè)績,但是非財務指標通常難以衡量。本文用每股收益(EPS)和凈資產(chǎn)收益率(ROE)衡量公司績效。國內(nèi)外學者一般用凈資產(chǎn)收益率來度量企業(yè)的財務業(yè)績。凈資產(chǎn)收益率是證監(jiān)會對上市公司進行首次公開發(fā)行、增發(fā)、配股和特別處理的考核指標,因而是衡量企業(yè)財務業(yè)績非常重要的指標。但近年來許多上市公司為了達到增發(fā)、配股及避免被sT等目的,對ROE這一指標進行盈余管理的現(xiàn)象十分嚴重,而盈余管理的重要對象是企業(yè)的其他業(yè)務利潤、投資收益等指標。為減少企業(yè)盈余管理對公司業(yè)績指標值的影響,本文用主營業(yè)務資產(chǎn)收益率(CROA)來度量企業(yè)的財務業(yè)績。
4.2.3控制變量由于一些別的因素可能影響解釋變量,因而要對一些可能對解釋變量產(chǎn)生影響的變量加以限制,主要的控制變量有:公司規(guī)模、公司治理的好壞、是否海外上市、行業(yè)分類、公司上市流通年份、公司最終控制人類別、財務杠桿等。有些文獻表明市場風險(Beta系數(shù))也應該成為控制變量。
4.3數(shù)據(jù)來源根據(jù)上海和深圳證券交易所提供的公司網(wǎng)址,對網(wǎng)站進行檢測。登陸公司網(wǎng)站,查找相關指標數(shù)據(jù),根據(jù)各個指標的權重系數(shù)加權平均,得到衡量自變量投資者管理的指標體系數(shù)據(jù)。如果輸入從上述來源獲得的網(wǎng)址后進入的界面不是該公司網(wǎng)站首頁,則需查看該公司最近一期年報,核對公司網(wǎng)址。因變量公司績效的指標數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫。
4研究結果和相關分析通過對上海和深圳證券交易所上市的105家信研究結果顯示,R-squred=0.899,說明回歸模型的總體擬合優(yōu)度比較好,模型的P值和t值都通過檢驗,表明模型整體顯著。在投資者關系的6個子因素層次上,除前兩個不顯著,后面的四個均息服務型上市公司網(wǎng)站投資者關系管理水平相關數(shù)據(jù)的整理和收集,剔除已停牌的1家公司以及公司網(wǎng)站無法進入、數(shù)據(jù)無法獲得的5家公司,得到有效樣本99家。
顯著。第一、二項與我們的假設中的分析部分并不相符,可能的解釋為:目前,我國證監(jiān)會加強對上市公司的監(jiān)管力度,強制要求上市公司對外披露指定的相關信息。因此,在常規(guī)信息和中國證監(jiān)會指定紕漏的信息方面所有上市公司披露的都比較完善,不存在顯著差異,也就與公司的業(yè)績失去了直接的關系。但是,在交易信息、溝通的有效性、便利性、反饋效果等指標上,上市公司之間確實存在差異,這也表明了這些指標的高低程度在控制別的變量的前提下,確實與公司績效存在正的影響。
5結論和啟示
本文以105家信息服務型上市公司為研究樣本,探討了上市公司投資者關系管理水平與公司績效之間的關系。實證分析結果表明:投資者關系管理水平與公司績效之間成正相關關系。這說明,目前投資者關系管理之所以受到證券市場監(jiān)管者、上市公司、投資者的廣泛關注是有其內(nèi)在的理論依據(jù)。我們從三個角度拓展了現(xiàn)有的投資者關系管理的研究:
首先,借鑒國外相關的文獻,結合我國上市公司的實際,采用內(nèi)容分析法所得出的上市公司網(wǎng)站投資者關系管理水平的指標體系,對科技服務型上市公司的網(wǎng)站投資者關系管理水平進行客觀而有效的評估。
第二,首次對科技服務服務型上市公司的網(wǎng)站投資者關系管理水平和企業(yè)績效的關系進行研究。針對當前信息經(jīng)濟條件下,高新企業(yè)采取的新形式的投資者關系管理方式進行的研究,無論對傳統(tǒng)企業(yè)和新興企業(yè)都具有一定借鑒意義。
第三,首次對我國的上市公司投資者關系管理水平和企業(yè)績效的關系進行研究,將西方管理理論在我國具體的背景中進行檢驗和驗證,為該理論在我國的具體運用提供依據(jù)。因此,本文所得出的研究結論為證券監(jiān)管部門要求上市公司積極尋求更有效的、更高水平的投資者關系管理和上市公司本身有動力實施投資者關系管理提供了理論依據(jù)。
當然本文在研究中還存在著不足。
第一,在網(wǎng)站投資者關系管理水平提升企業(yè)績效的內(nèi)在路徑上,只進行了理論上的闡述,未在實證上得以證實,將在下步的研究中結合問卷和訪談法進行研究;
第二,在績效指標的選取上只選擇了ROA這一單一指標,在下步研究中將設置多個指標進行加權平均以使得出結論更具說服力。
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