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美日企業(yè)融資模式比較分析論文

時(shí)間:2021-04-25 18:06:33 論文 我要投稿

美日企業(yè)融資模式比較分析論文

  【摘要】美日的企業(yè)融資模式都是以內(nèi)源融資為主,在外源融資上分別是以證券市場(chǎng)和銀行為主要渠道,這與兩國的經(jīng)濟(jì)制度、金融體制、文化法律環(huán)境、稅收體制等因素密切相關(guān),從而表現(xiàn)為在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、企業(yè)治理機(jī)制、經(jīng)濟(jì)績(jī)效等方面的差異,因此不能籠統(tǒng)地得出哪一種更優(yōu)的結(jié)論,兩種模式的相互借鑒與融合會(huì)產(chǎn)生優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)效應(yīng)。

美日企業(yè)融資模式比較分析論文

  【關(guān)鍵詞】融資模式融資結(jié)構(gòu)企業(yè)治理

  一、美日企業(yè)融資模式概述

  經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常以外源融資方式為特征,將企業(yè)融資模式分為兩類:以美國為代表的市場(chǎng)導(dǎo)向型融資模式和以日本為代表的銀行導(dǎo)向型融資模式。從美日企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)來看,二者都是以內(nèi)源融資為主,注重企業(yè)留存收益的積累。但在外源融資上,美國企業(yè)主要依靠證券市場(chǎng),而日本企業(yè)則主要依靠銀行。

  許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家通過研究發(fā)現(xiàn),美國企業(yè)融資基本上遵循“啄食順序理論”,即內(nèi)部積累占主導(dǎo),其次是債務(wù),最后是發(fā)行新股。而日本則是政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)國家,在戰(zhàn)后很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi),日本企業(yè)都離不開銀行的支持。從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看,美國企業(yè)奉行股東利益至上原則,企業(yè)股權(quán)高度分散,股權(quán)流動(dòng)性強(qiáng)。日本企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為以較高比重的法人資本和以較低比重的個(gè)人資本相結(jié)合的特征:企業(yè)股權(quán)高度集中,法人相互持股,股權(quán)流動(dòng)性差且股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定。

  二、美日企業(yè)融資模式的比較

  企業(yè)融資模式和融資結(jié)構(gòu),受國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、金融體系、文化法律環(huán)境、稅收體制、經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略等因素的制約,同時(shí)也深刻影響著企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)、治理模式、破產(chǎn)重組方式等。以下從制度環(huán)境、模式風(fēng)險(xiǎn)以及經(jīng)濟(jì)績(jī)效三方面進(jìn)行對(duì)比分析,找出美日企業(yè)融資模式的差異和共性。

  1.企業(yè)融資結(jié)構(gòu)形成的制度因素比較。

  (1)文化和法律環(huán)境。美國實(shí)行普通法系,注重力量的制衡和權(quán)力的分散,推行以私有財(cái)產(chǎn)為基礎(chǔ)的產(chǎn)權(quán)制度,自由主義和個(gè)人主義是美國主流的、核心的價(jià)值觀,因此美國企業(yè)的股東大多是個(gè)人股東,企業(yè)股權(quán)高度分散。日本是集權(quán)制國家,實(shí)行大陸法系,對(duì)于產(chǎn)權(quán)的界定較為模糊,崇尚集體主義,強(qiáng)調(diào)忠誠和服從,企業(yè)股東多為機(jī)構(gòu)法人,實(shí)行終身雇傭、年功序列等企業(yè)制度,從而既確保了企業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)定,也為實(shí)現(xiàn)法人控股提供了重要的微觀基礎(chǔ)。

  (2)稅收制度。美日都實(shí)行以所得稅為核心稅種、以直接稅為主的稅收制度。美國針對(duì)企業(yè)利潤(rùn)和個(gè)人收入實(shí)行雙重征稅,從而誘導(dǎo)企業(yè)將利潤(rùn)更多地用于追加投資和彌補(bǔ)折舊。日本政府對(duì)股息的課稅較高,但對(duì)股東的資本利得部分是免稅的,使得企業(yè)傾向于擴(kuò)大投資規(guī)模,加速了折舊和技術(shù)進(jìn)步。所以說,美日的稅收制度使得兩國的公司都傾向于將稅前利潤(rùn)用于追加投資,這也是美日企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中內(nèi)源融資占據(jù)較大比重的主要原因。

  (3)融資體制。格林斯潘將資本市場(chǎng)與商業(yè)銀行視為具有互補(bǔ)關(guān)系的宏觀金融調(diào)控手段:當(dāng)直接或間接金融當(dāng)中一種失靈時(shí),另一種可以擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定金融系統(tǒng)的責(zé)任。美國的金融體系長(zhǎng)期實(shí)行分業(yè)經(jīng)營模式,《格拉斯—斯蒂格爾法案》規(guī)定商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)分離,商業(yè)銀行禁止從事股票交易活動(dòng),企業(yè)所需的外部資金只能通過證券市場(chǎng)融通,這也促進(jìn)了美國資本市場(chǎng)的發(fā)展。日本銀行業(yè)發(fā)達(dá),商業(yè)銀行既是企業(yè)的債權(quán)人也是企業(yè)的大股東。銀行向企業(yè)提供商業(yè)資本的同時(shí),承銷公司證券的發(fā)行工作。

  (4)市場(chǎng)秩序建立的基礎(chǔ)。美國是市場(chǎng)導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體制,日本是政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)體制,這就決定了兩國降低交易不確定性的方式是不同的,從而對(duì)企業(yè)融資模式的形成產(chǎn)生了重要影響。

  為降低機(jī)會(huì)主義行為的發(fā)生,美國實(shí)施明確契約市場(chǎng)交易機(jī)制,即契約的實(shí)施依靠第三方所強(qiáng)加的明確懲罰來約束。比如美國產(chǎn)權(quán)法規(guī)的執(zhí)行非常嚴(yán)格,市場(chǎng)違約成本很高,法律條款所覆蓋的內(nèi)容非常廣泛,各項(xiàng)規(guī)章相互彌補(bǔ),有利于保障投資者的利益。日本的市場(chǎng)交易機(jī)制是一種隱含契約方式,既沒有明確的書面規(guī)定,也沒有監(jiān)督契約實(shí)施的第三方權(quán)威機(jī)構(gòu),違約方不會(huì)受到第三方的強(qiáng)制性懲罰。日本的銀企關(guān)系就是建立在長(zhǎng)期合作的基礎(chǔ)之上。

  2.融資模式的風(fēng)險(xiǎn)比較。

  (1)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。美國的資本市場(chǎng)具有很高的流動(dòng)性,發(fā)達(dá)的信息技術(shù)和豐富的網(wǎng)絡(luò)資源為資本市場(chǎng)的高流動(dòng)性提供了便利快捷的條件。為防止外國資本的進(jìn)入,日本實(shí)行的法人相互持股制度,造成了日本股市的流動(dòng)性很差,企業(yè)不能在證券市場(chǎng)籌資,又不得不轉(zhuǎn)向銀行貸款。這顯然違背了股市作為企業(yè)控制權(quán)市場(chǎng)的功能的發(fā)揮。

  (2)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。美國資本市場(chǎng)的高流動(dòng)性必將伴隨著大規(guī)模的投機(jī)行為,經(jīng)常出現(xiàn)股價(jià)的大幅波動(dòng)。而日本股市的低流動(dòng)性極大地降低了投機(jī)行為發(fā)生的概率,企業(yè)股價(jià)較穩(wěn)定,但日本企業(yè)是典型的高負(fù)債經(jīng)營模式,銀行風(fēng)險(xiǎn)無法分散,造成了金融體系風(fēng)險(xiǎn)高,泡沫成分大,特別是90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破滅之后,銀行積累了大量的不良債權(quán),資本市場(chǎng)也不能發(fā)揮“后備軍”的作用。

  (3)委托———代理風(fēng)險(xiǎn)。盡管美國擁有嚴(yán)格的信息披露、會(huì)計(jì)核準(zhǔn)、限制關(guān)聯(lián)交易等法律約束條款,但資本市場(chǎng)仍然存在信息不對(duì)稱,對(duì)于企業(yè)的行為不能完全掌控。日本銀企間建立了長(zhǎng)期合作關(guān)系,銀行對(duì)企業(yè)的真實(shí)信息非常了解。所以單就模式本身而言,在代理風(fēng)險(xiǎn)上日本模式要低于美國模式,但日本由于股東權(quán)力的架空,導(dǎo)致了經(jīng)理人權(quán)力過大,反而增加了委托-代理風(fēng)險(xiǎn)。

  3.融資模式的經(jīng)濟(jì)績(jī)效比較。

  (1)融資模式對(duì)企業(yè)治理的影響。融資結(jié)構(gòu)不但是對(duì)融資契約的選擇,其實(shí)質(zhì)是通過產(chǎn)權(quán)主體相互依存、共生互動(dòng)的制衡機(jī)制而形成的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。

  1)股權(quán)治理。法人相互持股造成了日本企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)非常穩(wěn)定,法人企業(yè)間形成了“命運(yùn)共同體”,法人股東不會(huì)拋售所持的股票,從而造成了股市的流動(dòng)性差,股權(quán)治理機(jī)制失效。

  美國企業(yè)的股權(quán)高度分散,中小股東在股東大會(huì)的投票權(quán)限很小,不能對(duì)公司決策產(chǎn)生影響,所以只能采取“用腳投票”的方法行使投票權(quán),使企業(yè)經(jīng)常面臨“敵意接管”的市場(chǎng)約束。

  2)債權(quán)治理。債權(quán)融資契約有效性的前提是債權(quán)契約能夠被履行,企業(yè)債務(wù)如不能按期償還,那么企業(yè)的信用等級(jí)就會(huì)下降。美國企業(yè)債權(quán)契約的履行建立在聲譽(yù)機(jī)制基礎(chǔ)上,美國的破產(chǎn)法規(guī)非常嚴(yán)格,償債信用等級(jí)十分明晰,擁有權(quán)威的信用評(píng)估機(jī)構(gòu)。日本主銀行對(duì)企業(yè)采取相機(jī)治理模式,正常情況下,主銀行不干預(yù)企業(yè)的行為,同時(shí)通過為企業(yè)提供短期信貸和開立賬戶、與企業(yè)高層溝通等方式監(jiān)控企業(yè)的經(jīng)營狀況;當(dāng)企業(yè)業(yè)績(jī)非常差時(shí),主銀行會(huì)通過更換管理層、破產(chǎn)接管等方式,對(duì)企業(yè)行使控制權(quán)。因此說日本主銀行對(duì)企業(yè)的債權(quán)約束力較小。

  3)對(duì)經(jīng)營者的激勵(lì)與約束。對(duì)經(jīng)營者的監(jiān)督可分為董事會(huì)監(jiān)督與市場(chǎng)監(jiān)督。美國企業(yè)董事會(huì)中外部獨(dú)立董事所占比重較高,外部董事通常會(huì)得到股息分紅、股票期權(quán)等物質(zhì)激勵(lì)。董事會(huì)通常包括執(zhí)行委員會(huì)、審計(jì)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)等。在日本企業(yè)董事會(huì)中外部董事的比例遠(yuǎn)低于內(nèi)部董事,而且外部董事大都來自企業(yè)集團(tuán)中相互持股的公司、銀行,所以說日本企業(yè)實(shí)際上掌握在內(nèi)部董事手中。董事成員一般會(huì)獲得事業(yè)型激勵(lì),如職務(wù)晉升等。股票期權(quán)等物質(zhì)激勵(lì)也是有缺陷的,2002年安然財(cái)務(wù)丑聞,就是因?yàn)楣芾韺尤藶榈靥岣吖善毙袡?quán)價(jià)格,隱瞞了企業(yè)的真實(shí)信息,從而扭曲了股票期權(quán)的激勵(lì)機(jī)制;相比之下,日本企業(yè)實(shí)施以年功序列制為基礎(chǔ)的激勵(lì)機(jī)制,更有利于經(jīng)理人員忠誠度的培養(yǎng)。

  美國有效的外部市場(chǎng)治理機(jī)制對(duì)經(jīng)理人的行為和決策具有很強(qiáng)的約束力,一旦企業(yè)被收購,管理層將面臨被更換的風(fēng)險(xiǎn);另一方面,經(jīng)理人市場(chǎng)的存在使得經(jīng)營者不得不以良好的表現(xiàn)來維護(hù)自身的聲譽(yù)。由于存在著“債券軟約束”、法人股東監(jiān)督流于形式以及外部市場(chǎng)治理機(jī)制的失效等問題,日本企業(yè)內(nèi)部經(jīng)理人控制問題嚴(yán)重。

  (2)融資模式與金融市場(chǎng)效率。

  1)資源配置效率。在高效的信息披露制度的基礎(chǔ)上,美國的證券發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制度,發(fā)行主體自我承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自我約束。

  日本資本配置權(quán)的`非市場(chǎng)化使得資本的使用效率大大下降,利率被人為地限制,資金需求大于資金供給,形成了“超借”、“超貸”局面。

  2)金融市場(chǎng)監(jiān)控效率。美國和日本的金融市場(chǎng)對(duì)企業(yè)資金使用效率的監(jiān)控機(jī)制是不同的。美國的監(jiān)控體系是分離的、相互獨(dú)立的,事前監(jiān)控主要基于有效的信息披露、獨(dú)立審計(jì)等制度,通過證券評(píng)估機(jī)構(gòu)完成的;事中監(jiān)控是股東以“用腳投票”方式對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行監(jiān)控;事后監(jiān)控則是靠有效的外部接管市場(chǎng)和嚴(yán)格的破產(chǎn)法規(guī)實(shí)現(xiàn)的。相比之下,日本對(duì)企業(yè)的事前、事中和事后監(jiān)控任務(wù)全部由主銀行承擔(dān),三個(gè)階段統(tǒng)一于主銀行對(duì)企業(yè)的治理中,主銀行通過相互持股、派遣董事與企業(yè)建立良好的長(zhǎng)期合作關(guān)系,從而準(zhǔn)確地了解企業(yè)的真實(shí)信息。此外企業(yè)集團(tuán)的成員也會(huì)相互監(jiān)督。

  3)企業(yè)退出效率。美國和日本對(duì)企業(yè)破產(chǎn)所作出的反應(yīng)是不同的。在美國如果銀行對(duì)企業(yè)施以同情心,那么它將失去破產(chǎn)程序中的優(yōu)先索賠權(quán),所以銀行會(huì)爭(zhēng)相對(duì)企業(yè)逼債,加速企業(yè)破產(chǎn)進(jìn)程。相反日本主銀行通常會(huì)接手企業(yè)的不良債務(wù),分擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)進(jìn)行救助。所以,美國模式使企業(yè)時(shí)刻充滿危機(jī)感,有利于激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新。而日本的模式則有利于企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展,但企業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力不足。

  (3)融資模式對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。自上世紀(jì)90年代以來,美國進(jìn)入了“新經(jīng)濟(jì)”時(shí)期,以信息技術(shù)、高科技服務(wù)、生物制藥、海洋技術(shù)、新能源等優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)取得了飛速發(fā)展,成為股市飆升的主力軍,企業(yè)表現(xiàn)出強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力。美國發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)(包括NASDAQ在內(nèi))、經(jīng)理人市場(chǎng)使得資本和人才等關(guān)鍵要素的流動(dòng)性非常高,價(jià)格機(jī)制確保資源向優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)、朝陽產(chǎn)業(yè)配置,從而為美國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)達(dá)120個(gè)月的增長(zhǎng)提供了保障。

  日本在戰(zhàn)后實(shí)行的銀行主導(dǎo)型企業(yè)融資模式,為日本經(jīng)濟(jì)在短時(shí)間內(nèi)恢復(fù)和飛躍提供了充足的資金保障。但自80年代中后期開始,隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展、投資收益的良好預(yù)期和日元的升值,日本聚集了大量的國際財(cái)富,日本企業(yè)將土地、股票等投機(jī)性很強(qiáng)的資產(chǎn)作為抵押,商業(yè)銀行也放松了對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估,爭(zhēng)相把資金借給企業(yè)投入股市和房地產(chǎn)市場(chǎng),于是形成了放貸-泡沫膨脹-放貸的惡性循環(huán),銀行資產(chǎn)直接受到了股市波動(dòng)的影響。泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅最終使日本銀行業(yè)背上了巨額不良債權(quán)的沉重包袱,使日本陷入了十多年的“復(fù)合蕭條”。

  三、結(jié)論與啟示

  美日企業(yè)融資模式從不同的角度看各具優(yōu)勢(shì),不能概括得出孰優(yōu)孰劣的結(jié)論。因?yàn)橐粐髽I(yè)融資模式和金融體系歸根到底是服務(wù)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展,通常與一國的經(jīng)濟(jì)制度、法律文化環(huán)境、經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略、稅收制度、企業(yè)制度和組織結(jié)構(gòu)相聯(lián)系。對(duì)于我國來說,內(nèi)源融資在任何時(shí)候都應(yīng)該是企業(yè)的首選,此外應(yīng)培育多元化的外源融資模式,加速推進(jìn)我國資本市場(chǎng)的建設(shè),完善商業(yè)銀行的治理機(jī)制,協(xié)調(diào)各融資主體間的關(guān)系,充分發(fā)揮兩種融資模式的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)效應(yīng)。

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